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消费基金经理为何买入科技成长股?

消费基金经理为何买入科技成长股?

【消费基金经理为何买入科技成长股?】消费基金经理为何买入科技成长股?部分投资者印象中的消费风格明星基金经理,在十大重仓股中买入了传统科技成长定义下的优质公司,例如海康威...

原标题:消费基金经理为何买入科技成长股?——成长股思考笔记(一)

摘要 【消费基金经理为何买入科技成长股?】消费基金经理为何买入科技成长股?部分投资者印象中的消费风格明星基金经理,在十大重仓股中买入了传统科技成长定义下的优质公司,例如海康威视、广联达、隆基股份、宁德时代、中航光电、亿联网络等等。

  投资要点

  消费基金经理为何买入科技成长股?部分投资者印象中的消费风格明星基金经理,在十大重仓股中买入了传统科技成长定义下的优质公司,例如海康威视广联达隆基股份宁德时代中航光电亿联网络等等。

  我们认为,这个现象背后不是“超出能力圈”,而是“新老”成长在分化。“成长核心资产”(新)逐步告别“情绪周期股”(老)属性,从“博弈型PEG估值”转向“持有型DCF估值”,得到部分投资者的长期持有。行业格局明晰、增长和ROE高且稳定的“新”成长,有望被持有型投资者用DCF逻辑价值重估。

  回顾2020年成长股投资:1)传统成长板块(计算机、传媒、通信)表现黯淡,新兴成长板块(新能源车、光伏、军工)格外亮眼,与2015年牛市排序几乎完全反转。2)对立的不是传统与新兴成长,而是“新老”成长。传统与新兴成长内部分化极大,过去一年不仅要选对传统和新兴成长,更重要地是选对“新老”成长。3)告别“情绪周期股”,迎接“成长核心资产”。选出“讲业绩、讲长业绩”的“新”成长股是过去一年最好的成长股投资策略。传统成长板块不是不涨,稳定成长的好公司照样能够摆脱“情绪周期股”的地心引力;新兴成长板块不是乱涨,优质公司依旧处于“成长核心资产”的力场之中。

  “新老”成长分化背后是行业、投资者、估值逻辑在改变。

  1)行业:根本性变化是基本面“能出业绩、能看长业绩”。过去成长股行情的大起大落,很大程度源于市场情绪跟随产业预期大幅波动,难以看到持续的业绩增长落地,而当前“成长核心资产”逐步沉淀,走出“情绪周期股”的范畴。

  2)投资者:国际化、机构化加速,从博弈型向持有型转变。成长股的基本面根本性变化促使投资者结构转变,国际化和机构化是近年来成长股最好的选股指标。“新”成长好公司形成“表现好得到加配、得到加配表现好”的正循环。

  3)估值逻辑:部分成长股估值逻辑可能正在从“博弈型PEG估值”转向“持有型DCF估值”。“老”成长股投资以PEG估值为主,比拼的是对于景气度拐点的判断、边际预期博弈和买卖速度。“新”成长股投资转向DCF估值,比拼的是选出“雪厚坡长”的好赛道、选出“滚雪球”的好公司。

  我们将“新老”成长分化逻辑下的成长股投资策略总结为四句话:

  1)“新”成长优于“老”成长,告别“情绪周期股”,迎接“成长核心资产”。

  2)在细分领域寻找“能出业绩、能看长业绩”、“跑马胜出”的成长核心资产。

  3)“新”成长公司中,挖掘国际化和机构化加速阶段的投资机会

  4)把握个股估值逻辑从PEG转向DCF的价值重估收益。

  与各成长行业交流后,我们选取六个案例作为展示:宁德时代隆基股份金山办公国联股份亿联网络海康威视。近期部分公司已经出现逻辑变化迹象,其中“新老”军工分化,拥抱“新”军工成长股的行业修复过程尤其强烈。

  风险提示:中美摩擦升级、美国二次疫情封城、金融监管、反垄断监管。

  报告正文

  1、消费基金经理为何买入科技成长股?“新老”成长在分化

  梳理2020年三季度基金持仓的过程中,我们发现一个有趣的现象:部分投资者印象中的消费风格明星基金经理,在十大重仓股中买入了传统科技成长定义下的优质公司(暂且定义为电子、计算机、通信、电气设备、军工)。

  我们认为,这个现象背后不是“超出能力圈”,而是“新老”成长在分化。“成长核心资产(新)”逐步告别“情绪周期股(老)”属性,从“博弈型PEG估值”转向“持有型DCF估值”,得到部分投资者的长期持有。行业格局明晰、增长和ROE高且稳定的“新”成长,有望被持有型风格投资者用DCF逻辑价值重估——以海康威视为例,目前估值还小于财务质地类似的消费核心资产,因此不断被投资者的新逻辑修复。

  1.1 2020年传统成长板块黯淡,新兴成长板块亮眼

  刚刚过去的2020年是成长股投资的大年。全年业绩排名前50位的偏股类基金均取得100%以上的回报,投资风格主要分布在成长(新能源车、光伏、军工、电子等)和消费(白酒、医药、休闲服务等)两个方向,其中成长风格基金占比更高。

  传统成长板块(计算机、传媒、通信)表现黯淡,新兴成长板块(新能源车、光伏、军工)格外亮眼。计算机、传媒、通信板块作为以往成长股的明星板块,在今年成长股牛市中表现落后,全年涨幅分列所有行业16、17、27名,7月14日后则分列26、25、27名。电子得益于上半年半导体板块表现,7月14日前后排名分列第7、15名,行业表现平稳、板块内有一定程度分化,本文中我们暂不讨论。在2015年的牛市中(1月1日-6月12日),计算机(201%)>传媒(163%)>通信(144%)>电子(137%)>光伏(131%)>新能源车(125%)>国防军工(116%),而2020年的成长行业排序则几乎完全反转。

  1.2 对立的不是传统与新兴成长,而是“新老”成长

  我们将新能源车、光伏、国防军工、计算机、传媒、通信的内部分为2020年收益表现前20%的公司和收益表现后80%的公司,比较两个组合在2020年的表现,能够看到无论传统成长板块还是新兴成长板块,内部分化极大。过去2020年成长股投资,不仅要选对传统和新兴成长板块,更重要地是选对“新老”成长股。

  1.3 告别“情绪周期股”,迎接“成长核心资产”

  2020年传统与新兴成长板块的分化,是因为“讲业绩、讲长业绩”。比较2015年和2020年各行业成长股的市场业绩一致预期,2015年传统成长景气占优,2020年新兴成长景气占优,目前:1)新能源车:政策和新车型双周期共振,海内外需求拐点已至。2)光伏:非化石能源占比提升目标+成本绝对优势,装机规模有望大幅增长。3)军工:受益于“十四五”规划,下游客户需求确定性更高、产业链相对封闭。传统成长股则持续受制于财政、疫情等问题,不复2015年4G科技周期全产业共振、外延并购扩张的全板块景气状态。

  如何区分“新老”成长?就看是不是“讲业绩、讲长业绩”。梳理2020年各成长行业涨幅榜前10大公司,此轮成长股行情和过往牛市最大的不同,在于涨幅前列公司不是清一色的小票,而是出现一批真正有业绩的成长股。

  传统成长板块不是不涨,稳定成长的好公司照样能够摆脱“情绪周期股”的地心引力;新兴成长板块不是乱涨,优质公司依旧处于“成长核心资产”的力场之中。

  2、“新老”成长分化背后是行业、投资者、估值逻辑在改变

  2.1 行业:根本性变化是“能出业绩”,“成长核心资产”沉淀

  众多成长细分领域的基本面已经“能出业绩、能看长业绩”,龙头公司也逐步“跑马胜出”。回顾2013年至今成长板块龙头公司情况,虽然新能源车、光伏、军工、计算机、通信、传媒被归为成长板块,但是2013年至今龙头公司不断变化,难有龙头公司出现稳定持续的扩张、坐稳头部位置。过去成长股行情的大起大落,很大程度源于市场情绪跟随产业预期大幅波动,难以看到持续的业绩增长落地。但是近年起,随着优质公司登陆资本市场,成长行业业态趋于成熟稳定,已经有一批公司的基本面逐步走出“情绪周期股”的范畴,有望成为市场中真正的“成长核心资产”,例如宁德时代隆基股份中公教育金山办公等等。

  2.2 投资者:国际化、机构化加速,从博弈型向持有型转变

  随着成长股的基本面发生根本性变化“能出业绩、能看长业绩”,内外资机构投资者作为近年来最强边际资金,开始不断加配“新”成长,促进“新”成长股的国际化、机构化程度加速,这类公司定价从博弈型向持有型转变。

  国际化和机构化是近年来成长股最好的选股指标。“新老”成长股2020年涨幅与机构化程度相关性较高:“新”成长的优质公司被内外资机构挖掘、持续加配,资金加配过程中公司表现优异,进入到其他机构投资者的视野,继而再次吸引增量资金配置,最终形成“表现好得到加配、得到加配表现好”的正循环。

  回顾2017年至今,“新”成长股的国际化和机构化其实一直在路上,中短期景气变化只改变节奏不改变趋势。头部公司的国际化和机构化自2017年以来持续发生、2019年以来加速,获得边际资金持续配置的头部公司,持续扩大市场上的“新老”成长分化。我们观测到,“新”成长的头部公司机构化程度目前普遍在40%以下,如果“新”成长公司能够进入市场一致预期、愿意长期持有的核心资产股票池,参考海外台积电,未来加配潜力巨大。从内外资机构投资者的持股特征来看,市场定价逐步从博弈型向持有型转变,部分公认的“成长核心资产”,“非卖品”属性已经逐步显现,部分投资者更加倾向于“价值>价格”的逻辑。

  2.3 估值逻辑:行业与投资者的改变可能让PEG转向DCF

  成长板块基本面从“市场情绪跟随产业预期大幅波动”转向“能出业绩、能看长业绩”,叠加“新”成长核心资产的投资者结构加快国际化、机构化,部分成长股估值逻辑可能正在从“博弈型PEG估值”转向“持有型DCF估值”:

  1)“老”成长股投资以PEG估值为主,投资者的Alpha来自对于景气度拐点的判断,比拼的是边际预期博弈、买卖速度。

  2)“新”成长股投资转向DCF估值,投资者的认知差在于行业赛道、竞争格局等,比拼的是选出“雪厚坡长”的好赛道、选出“滚雪球”的好公司。

  从DDM模型来看,“新”成长股的驱动力从分母端的风险偏好和无风险利率,转向更加注重分子端的长期增长。

  3 “新老”成长分化趋势下如何构建投资策略?

  我们将“新老”成长分化逻辑下的成长股投资策略总结为四句话:

  1)“新”成长优于“老”成长,告别“情绪周期股”,迎接“成长核心资产”。

  2)在细分领域寻找“能出业绩、能看长业绩”、“跑马胜出”的成长核心资产。

  3)“新”成长公司中,挖掘国际化和机构化加速阶段的投资机会。

  4)把握个股估值逻辑从PEG转向DCF的价值重估收益。

  在与各成长行业交流后,我们选取六个案例作为展示:宁德时代、隆基股份、金山办公国联股份亿联网络、海康威视。部分公司近期已经出现逻辑变化迹象,其中“新老”军工分化,拥抱“新”军工成长股的行业修复过程尤其强烈。

  新能源车:政策和新车型双周期共振,海内外需求拐点已至。据电力设备新能源组测算,预计全球新能源车未来5年CAGR达35%、动力锂电需求量未来5年CAGR达40%。电力设备新能源组推荐:中上游产业链宁德时代,电池环节亿纬锂能;隔膜恩捷股份;电解液新宙邦天赐材料(化工组覆盖);结构件科达利;负极璞泰来;正极当升科技;继电器宏发股份等。

  光伏:非化石能源占比提升目标+成本绝对优势,装机规模有望大幅增长。据电力设备新能源组测算,假设2025年非化石能源占比达到20%,2035年达30%,预计2020-2025年装机中枢将提升至70-80GW,2026-2035年将进一步提升至160GW。预计产业分化将继续,各环节将逐步形成议价权的分化,光伏短期看好玻璃和硅料,长期看好组件;电力设备新能源组推荐:隆基股份、晶澳科技通威股份福莱特福斯特亚玛顿阳光电源固德威锦浪科技固德威等。

  军工:新老军工分化,看多“十四五”规划下的新军工“新”成长股。军工组预计,未来五年在面向实战打造军队的背景下,军工行业有望迎来结构性加速:航天装备方向有望迎来系统性加速;航空装备方向新型军机有望迎来显著加速;电子装备作为配套产品其需求增速是其它各领域的加权平均,在信息化建设持续大力推进的背景下有望继续保持快速发展;地面装备与舰船装备有望保持平稳增长。军工组推荐:建议未来半年超配军工电子元器件方向,并逢低布局航天装备、新型航空装备产业链高成长优质标的稀缺筹码。重点关注:菲利华中航光电鸿远电子火炬电子航天电器宏达电子紫光国微中航沈飞中航高科爱乐达中简科技三角防务中航机电等。

  计算机:国内计算机的强规模效应型龙头有望穿越牛熊。计算机强规模效应龙头具有稀缺性持续提升、成长天花板更高、业绩兑现能力强的特点。参考美国市场过去十年的经验,市值规模前十的科技类企业均为强规模效应的产品型、平台型企业,其业绩增长、盈利能力、股价表现均持续优于整体市场,表现出极强的抗周期属性。计算机组推荐:超配强规模效应型的产品化和平台化核心赛道龙头公司,建议关注金山办公、广联达用友网络国联股份中孚信息安恒信息鼎捷软件深信服恒生电子太极股份卫宁健康

  通信:疫情加速“新常态办公”普及,统一通信未来可期。当下,部署视频会议设备的小型会议室渗透率不到3%,未来5年有望从18%增加到75%;国内远程办公渗透率约0.6%,全球渗透率亦处于较低水平。全球疫情驱动远程办公、教育等统一通信行业爆发,“视频优先”需求不断增长。5G新基建进一步助力“新常态办公”普及,加速统一通信行业发展。2023年全球统一通信市场有望增长至483亿美元。通信组推荐:亿联网络。5G满足超高清视频通信的网络要求,远程会议、网络协同办公需求显著提升,加速云视频会议普及落地。统一通信龙头/高清视频会议供应亿联网络以SIP为锚、VCS为桨,全面分享行业蓬勃发展的红利,业绩有望持续高速增长。

  电子:1)海康威视。作为安防龙头,公司管理层战略眼光前瞻、执行力强,算法能力强,对技术理解深刻,成功抓住每次行业变革。组织架构调整后,公司效率有望大幅提升,以更充足的准备应对这轮行业变革。招投标数据持续改善,看好海康威视PBG业务恢复增长,同时公司统一软件架构基本搭建完毕,响应能力进一步提升,在安防公司向大数据公司转型过程中效率也有望持续提升。2)立讯精密苹果手表中立讯元件自制率远高于AirPods,提升公司零整协同,手表有望接棒Airpods助力高增长。公司通过收购纬创切入手机组装,发展空间持续拓宽,考虑大客户手机每年近2亿的销量,手机业务将成为公司新的增长点。

(文章来源:XYSTRATEGY)

(责任编辑:DF358)

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